不久之前，美联储还希望在大概2022年之前悄然压缩4.5万亿美元投资组合的一半，抹去当初为应对金融危机而采取的超常规举措的一些踪迹。但一个出乎意外的市场转折可能迫使美联储提前二至三年废止这个计划，并使其持仓永远较其理想水准高出1万亿美元。

美联储正在进行动态调整，并保有各种选项。美联储投资组合策略主要规划者、前纽约联邦储备银行总裁杜德利上个月向记者表示，“我认为稍微提早一点中止这个作业程序问题不大。”

然而如果这个全球最大美债持有人废弃其策略，同时在实际上采取更为宽松的立场，其结果可能会是市场借贷成本全面走软、美元汇率贬值、新兴市场面临更大压力。

德意志证券驻纽约资深分析师MatthewLuzzetti表示，“我们手上有证据显示，美联储最终资产负债表规模将会大于人们的预期。”

所有这些因素促使美联储过去10年中购买大约3.5万亿美元抵押贷款和公债的空前举措进入尾声；购债举措旨在提振风险性投资、招聘，带动经济从衰退中复苏。作为对美国经济趋于强劲的认可，美联储从2015年开始将利率上调至远高于零的水平，并自去年10月份开始将资产负债表收缩至更正常的水平，但规模未明确。

市场转折一定程度上要归咎于美联储。随着美联储减少购债规模，其要求私营银行持有的超额准备金也会相应减少。与此同时，特朗普政府今年增加支出吸收了美元流动性，因为政府发行更多债券，在美联储的存款也增加。

结果就是，对银行超额准备金的需求明显增加。危机期间美联储增加购债规模导致超额准备金爆炸性增长，但过去九个月美联储缩表造成超额准备金减少大约3，500亿美元。

这可能又会推动美联储关键利率升超1.75%-2%的当前政策区间。6月份美联储调整了短期利率，可能只是暂时推迟了较长期的政策行动。

一些经济学家目前预测，美联储将在一两年内被迫停止缩表；当联储完成危机后的“资产负债表正常化”时，其最终资产负债表规模在3.5万亿美元左右。

这一规模要大于美联储经济学家去年9月份预测的2.3-2.9万亿美元区间，也大大高于2007-2009年金融危机之前的9，000亿美元水准。去年9月时预测缩表在2022或2023年完成。

不过，自10月份以来，超额准备金已下滑3，500亿美元，可能反映出美联储开始缩表以来出现暂时的波动性。

在美联储萎缩的负债中，银行超额准备金占比庞大。那么迫在眉睫的一个问题是，未来几年银行业者将需要多少超额准备金。在2014年达到约2.8万亿美元的峰值后，现在已降至1.9万亿美元。

德意志银行的Luzzetti预计，超额准备金将降至约1.3万亿美元，将迫使美联储在2020年上半年停止出脱债券，其总资产将达到约3.7万亿美元。摩根士丹利分析师周四预计，美联储将在明年9月停止出脱债券。

这对于阿根廷、菲律宾和印度等今年投资资金外逃的经济体来说是个好消息。印度央行总裁6月时曾报怨称，美联储出脱债券的作法在打压新兴市场货币贬值。中国也可以看到人民币和股市压力缓和。

言归正传，改写游戏规则将使美国较长期公债收益率受到抑制，因为美联储或将采取更加宽松的立场，有可能是永久性的。

CornerstoneMacro合伙人兼美联储前经济学家RobertoPerli预计，明年下半年美联储将停止缩表。他称，这意味着美国10年期公债收益率或将仅上升0.25至0.30个百分点，约是坚持原计划情况下预期升幅的三分之二。

衡量美国10年期与两年期公债收益率之差的收益率曲线，应在大约一年内完全变平，历史经验表明这是预示经济衰退的信号。“这不是个小数目，”Perli在谈到美联储最终可能额外持有8，000亿至1万亿美元债券时说道。

的确，美联储官员时常在说他们的资产剥离计划将灵活行事，要取决于不可预知的公债发行情况，还有抵押支持证券的赎回情况。而美联储迄今尚未详述银行必须持有哪一部分资产作为超额准备金，目前这类准备金规模接近危机以来最低水平。

不过针对美联储年度预测的分析显示，该央行已经接受了资产负债表永久性膨大的状况。纽约联储部分依据交易商银行预估所做出的终点预估，在三年内从2万亿美元升至3万亿美元。该联储4月时预测，资产组合会在2020-2022年期间“恢复正常”。

6月15日是杜德利身为纽约联储总裁的最后一天，他当天表示，“如果银行要求1万亿美元的超额准备金，而不是5，000亿美元，我认为不是什么大问题，不过这会让我们提前一些中止资产负债表的正常化进程。”