美联储将于本周四公布议息结果，目前市场预计加息可能性超过96%，几乎可以说是板上钉钉。随着资金进一步回流美元资产，新兴市场面临大考。从上周开始，部分新兴市场货币频创新低，多国央行纷纷加息或救市，“蝴蝶效应”正在发酵。

哪些新兴市场将最先、最直接地受到冲击，哪些新兴市场则相对抗压？瑞银创立并长期跟踪的“最拥挤的新兴市场”指标可以给出一定程度的指引。该指标着重从中长期衡量一个市场的资金饱和程度，当饱和程度过高，则预示着机构资金可能出逃。最新公布的数据显示，泰国取代了埃及，成为全球最为“拥挤”的新兴市场，其它一些规模较小的新兴市场也位居前列；俄罗斯、印度等规模相对较大的新兴经济体则处于“不太拥挤”状态。

业内人士指出，展望未来，美联储加息可能会对本身经济基础较弱、与美元关联度较高的经济体影响更大，特别是小型新兴经济体，而经济规模较大、基本面较为健康的经济体则会相对抗压。

部分新兴市场资产遭抛售

从上周开始，部分新兴市场资产遭遇新一轮抛售，主因为市场预计美联储加息将导致美元走强，因此新兴市场货币受冲击最为明显。

上周四，巴西政府干预升级，但还是未能阻挡巴西雷亚尔暴跌，而周五对新兴市场货币的抛售更是大范围扩展，南非兰特、印度卢比、波兰兹罗提、俄罗斯卢布、韩元、墨西哥比索、匈牙利福林均大幅走软。野村证券全球市场主管CharlieMcelligott指出，目前最严重的压力主要来于新兴市场的流动性匮乏，而市场波动性已由阿根廷、土耳其转移至巴西。

惠誉分析师指出，美元走强将对新兴市场各行业形成考验。此前美元疲软和大宗商品价格上涨推动了去年新兴市场的强劲增长，但目前这些对新兴市场的利好条件正在消失。随着利率上调以及各主要央行收紧货币政策，新兴市场面临更具挑战性的经济环境和融资环境。

业内人士认为，下一步新兴市场如果发生“蝴蝶效应”才是最值得投资者担心的，这将进一步引发风险情绪变化、波动性抬升，使得美元等流动性更强的资产受到追捧。目前大家关注的是，资金最先从什么地区和类别的资产中撤出。

瑞银新兴市场股票策略分析师GeoffDennis接受中国证券报记者采访时表示，根据该机构模型，泰国在上周取代埃及，成为全球最“拥挤”的新兴市场，墨西哥则仍然是最拥挤的“主要”新兴市场，俄罗斯则成为最不拥挤的“主要”新兴市场。土耳其、印度尼西亚等货币出现暴跌的经济体拥挤程度反而上升。

相对于周度资金流向等数据，瑞银的“最拥挤新兴市场”指标更能衡量该市场从中长期来看的资金饱和程度。该指标通过计算各个市场十年间调整的净资金流入，用一个标准分数（也称z值）来考量这些国家在长期内与均值的偏差，z值越大意味着流入这些市场的资金较历年更多，即该市场更为“拥挤”。如果过于拥挤，很可能是资金收获颇丰准备撤离，或损失过大准备“割肉”。

分化将更加明显

接受中国证券报记者采访的专家指出，下一步新兴市场可能出现明显的分化迹象。货币市场中，拉美等地可能受美元冲击更明显。而在股市中，业内机构相对看好较大规模的新兴市场，它们拥有日益增加的中产阶级和消费市场，受贸易纠纷等冲击的可能性较低。

嘉盛集团亚洲首席技术策略师KelvinWong对中国证券报记者表示，新兴经济体货币已计入美联储在周三（6月13日）加息25个基点，上调目前为1.75%的利率至2%。所以，一季度结束以来，新兴货币兑美元平均贬值5%。

KelvinWong强调，近期新兴经济体货币表现最差的是拉美货币（巴西雷亚尔、阿根廷比索、墨西哥比索）与土耳其里拉、俄罗斯卢布，这些货币兑美元贬值跌幅在7%-10%。下跌背后的主要催化剂是本地因素。比如，拉美与土耳其地区的通胀忧虑，以及挥之不去的贸易风险，对这些依赖贸易的国家造成负面冲击。同期，由于资产负债表管理改善、贸易盈余增加，亚洲新兴货币（印度卢比、印尼盾与中国人民币）整体表现稍好，兑美元贬值3%-4%。

富兰克林邓普顿新兴市场股票团队高级董事总经理兼投资组合管理总监SukumarRajah对中国证券报记者表示，该机构看好印度和印度尼西亚股市前景。印度市场逐步摆脱了近期政府改革的负面影响，股市有升值空间。此外，印度不断增加的中产阶层人口将刺激消费增长，消费已占印度国内生产总值近六成。以印度国内市场为导向的经济使其抵御外部风险能力增强。印度尼西亚的经济背景与印度有异曲同工之处，这两个国家的中产阶级人口比重都不断上升，有望形成庞大的本土投资群体。

美联储加息节奏受关注

分析人士指出，接下来美联储货币政策走向将成为主导新兴市场资产价格走向的关键因素，前者稳步加息的变数很小，新兴市场在资金方面的压力并不会减弱。总体来看，鹰派紧缩立场稳固。

年初至今，美国经济复苏动力显著增强，为鹰派紧缩提供了稳健支撑。从实际增速来看，一季度美国经济增速为2.3%，看似较上一季度大幅下滑，但在考虑季节因素后，这一增速较2016年、2017年同期分别超出1.7个和1.1个百分点，是美国货币政策正常化启动以来的“最暖”春季。

从增长预期来看，1月和4月IMF连续两次大幅上调美国经济增长预期，使其跃升至2.93%，调升幅度为近十年罕见。调升后的增速预期，不仅高于2008年-2017年均值1.42%，亦高于1980-2017年历史均值2.61%。

从物价走势来看，历经一年的疲弱后，3月美国PCE物价指数同比增速再度触及2%的政策目标。虽然一季度美国消费支出增长放缓，但这主要归因于居民储蓄率暂时上升，而非居民收入的增长失速。一季度美国私人企业薪资同比增速为2.9%，升至近十年来最高水平，叠加税改落地对边际消费倾向的提振，有望在二季度推动消费引擎的回暖和通胀水平上涨。

工银国际首席经济学家程实指出，未来伴随着美国加速通胀和加息的预期，美元短期冲高将对部分新兴市场国家带来通胀压力。

野村证券认为，美国总需求保持强劲动能，劳动力市场持续紧缩，通胀接近2%的对称目标，预计美联储2018年将加息4次，2019年将加息两次。摩根大通CEO戴蒙指出，持续9年的美国经济复苏没有任何理由会很快结束，投资者很可能会看到美国增长会更强劲。KelvinWong认为，新兴经济体货币未来表现将取决于美联储针对美国经济形势的指引以及形成未来加息速度预期的国际因素。市场参与者将审视美联储关于通胀趋势等经济数据的预测，以及FOMC成员对联邦基准利率水平的预测。